自4月中旬开始，BTC带领加密货币市场开启了高位调整行情。根据CoinMarketCap的数据。BTC在4月14日达到历史高点64455.48美元后开始掉头向下，至5月23日达到阶段性低点33139.27美元，期间整体跌幅约为48.59%。同期加密货币市值也从约2.26万亿美元下跌至约1.58万亿美元，市场规模“缩水”约30.09%。
目前，BTC位于34000美元至40000美元区间内震荡，市值规模也在1.48亿美元至1.78亿美元范围内波动，市场处于横盘状态。那么，盘整过后，市场还会继续向上运行吗？PAData分析近期二级市场的资金动向后发现：
1）从主流资产的资金动向来看，交易所中，BTC近期净流入了5.02万枚，可交易资金增加或为短期盘整提供空间，而ETH则流出了100.3万枚，这可交易筹码减少或进一步增强ETH的价值支撑。
2）近期二级市场中的稳定币大幅增长，市场资金充裕，这为盘整后市场上行提供了基础。8种稳定币在交易所钱包中的总量增长了19.94亿美元。
3）最近一周场外资金入场意愿增强。USDT溢价率止跌回升至0.6%左右，并呈温和上涨趋势，但较此前3%左右的溢价率仍然处于极低位置。
4）近期市场买入BTC和ETH的意愿整体增强，买入BTC的意愿增强更显著。但不同交易主体的交易方向所有不同。灰度等机构的持有量增长乏力，长期持有者持续积累代币，BTC“巨鲸”和散户的交易方向相反。市场增长的主要推动者已经从去年下半年的机构转变为长期持有者等其他角色。
观点：比特币矿工手续费收入增加表明牛市开始:金色财经报道，比特币矿工手续费收入的两年Z-Score值在很长一段时间后转为正值，标志着新的对比特币采用浪潮。从历史上看，这标志着主要牛市的开始。比特币年初至今60%的飙升可能只是其上升过程中的第一个里程碑，因为矿工从交易费中获得的收入正在增加。
根据Glassnode的数据，自2021年年中以来，矿工手续费收入的两年Z-Score值自2021年年中以来首次转正。积极的转变表明矿工的交易费收入偏离两年均值更高，表明网络需求增加。从历史上看，高收费制度的回归恰逢主要牛市的开始。
注：该Z-Score值衡量比特币矿工两年平均手续费收入的标准偏差值，Z-Score值在牛市期间通常为正且上升，而在熊市期间为负。[2023/3/23 13:22:14]
5）值得注意的是，Coinbase中的BTC延续了去年以来的净流出态势，这或意味着海外用户将资金从CeFi迁移至DeFi的趋势更显著，亦或意味着“巨鲸”在BTC调整期大量屯币。
二级市场中的稳定币大幅增长，
市场资金充裕
稳定币稳定币供应比率（Stablecoin Supply Ratio，SSR）是BTC市值与稳定币市值的比，该比率下降意味着稳定币的扩张速度超过了比特币币价的上涨速度，稳定币购买力增强。今年以来，SSR呈显著下降趋势，且4月以来呈加速下降趋势。根据统计，今年前5个月，SSR的增幅分别为-6.26%、6.74%、-2.26%、-25.54%和-43.79%。可见，从供应端来看，今年稳定币供应充足，相对扩张态势明显。
Kraken联合创始人：即将到来的比特币减半可能会引发下一个牛市的开始:金色财经报道，加密货币交易所Kraken联合创始人兼前首席执行官Jesse Powell在Bankless播客中预测，即将到来的比特币减半可能会引发下一个牛市的开始。?Powell表示，从这个行业损失 100 亿美元的资本只是一个巨大的打击。如果把它偷走，那本可以成为伟大的东西并推动这个行业向前发展。所以这需要一些时间才能从中恢复过来，FTX 的后果给许多零售用户和机构造成了数十亿美元的损失，使加密行业的声誉需要修复，这最终需要一些时间。不过，他表示，下一次比特币减半预计将在 2024 年上半年发生，这可能是市场的下一个看涨催化剂。?[2022/11/22 7:53:32]
根据ViewBase的统计，截至5月28日，最近30天，USDT、USDC、PAX、TUSD、BUSD、HUSD、USDK和DAI这8种稳定币在交易所钱包中的总量增长了19.94亿美元，市场中的资金较为充裕且有明显的增量。
其中，交易所中BUSD的增量最显著，最近30天增长了约12.34亿美元，其次，交易所中TUSD的增量也较大，最近30天约为6.80亿美元。尽管最近30天USDT在交易所中的总量变化较小，但如果从更小的时间周期来观察，其每日的流动性是很高的。
声音 | 金融专家:黄金牛市已经来临，但比特币可能取代美元成为储备货币:据Ethereumworldnews消息，金融和大宗商品专家Craig Hemke近日在接受采访时指出，今年的黄金市场证明，市场人气已经开始从法定货币转移。 Hemke认为，美元主导世界市场的日子已经屈指可数，现在美元遭受重创，是时候换一种货币。比特币最终可能取代美元成为全球储备货币。但他同时指出比特币的市值目前只是黄金的一小部分，就价格而言，比特币还有很长的路要走。[2019/8/30]
总体而言，近期，SSR比率加速下跌及二级市场中稳定币总量大幅增长将为盘整后市场上行提供资金基础。
BTC近期净流入交易所，
而ETH则持续净流出
从主流资产在交易所中的总体流向来看，截至5月25日，BTC在Coinbase、Binance、Bitfinex等8家交易所内的存量累计约为175.2万BTC。其中Coinbase仍然是目前最大的BTC二级交易市场，钱包总余额达到了66.67万BTC，其次Binance、OKEx、Huobi和Bitfinex的BTC余额也较多。
最近30天，这8家交易所净流入了5.02万BTC。其中，Binance和Bitfinex的净流入量最多分别达到了8.65万BTC和4.10万BTC，二者累计净流入量超12万BTC，是近期市场资金的主要汇集地。相反，Coinbase是近期BTC净流出较多的交易所，最近30天净流出了3.48万BTC，延续了去年以来的净流出趋势。一般认为，从Coinbase流出的资金可能流向了钱包和DeFi协议，这或意味着海外用户将资金从CeFi迁移至DeFi的趋势更显著，亦或意味着“巨鲸”在BTC调整期大量屯币。
声音 | Blockstack PBC首席执行官：目前的牛市与机构关系不大，更多由于整体市场正走向成熟:据AMBCrypto报道，Blockstack PBC的首席执行官兼创始人Muneeb Ali表示，比特币在开发和协议方面已经取得了很大的进步，目前很多高技能的开发者和工程师都参与到了技术方面。比特币最近发布了Erlay协议，旨在减少网络带宽使用，提高系统效率。他认为，目前的牛市与机构投资者关系不大，更多的是由于整体市场正在走向成熟。[2019/6/27]
与BTC相反的是，近期ETH持续大量流出交易所。截至5月28日，ETH在Coinbase、Binance?、Kraken、Gemini、Bitfinex等33家交易所内的存量累计约为2087.88万ETH。其中，Coinbase同样是当前最大的ETH二级交易市场，钱包总余额达到了792.4万ETH，其次Binance、Kraken、Gemini、Bitfinex和Huobi的ETH存量也较多。
从最近30天的资金流向来看，33家交易所累计净流出100.3万ETH。其中，Huobi和Binance的净流出量较大，分别达到约50.73万ETH和23.79万ETH，而净流入量较多的市场是Bitstamp和FTX，分别达到约9.13万ETH和5.18万ETH。?
声音 | 前摩根士丹利董事总经理：加密投机者退出后牛市就会回归:据Crypto Briefing消息，前摩根士丹利董事总经理Patrick Springer认为，专注于短期回报的加密市场将不太可能出现牛市，投机者将不得不首先离开该空间以提高价格。当买卖的行为不再受到快速回报的推动时，牛市就会回归。[2019/1/23]
根据PAData今年以来的持续观察，自今年3月以来，ETH基本保持从交易所净流出的状态，资金流向主要是智能合约（如DeFi协议），5月15日开始，智能合约中的ETH占比已经约为交易所存量占比的2倍左右，预计未来这一趋势仍将延续。
主流资产中，BTC近期净流入二级市场增加了可交易资金或为短期盘整提供了空间，而ETH持续流出二级市场减少交易数量或进一步增强ETH的价值支撑。
稳定币场外溢价回升，
BTC和ETH买入意愿上涨
近期，在市场多次高位调整后，作为主要交易媒介的USDT场外溢价幅度已经明显回落。根据币coin的监测，最近一周USDT的平均场外溢价率约为0.60%，较4月初平均2.59%的溢价水平大幅下降约77%。
但从趋势来看，最近一周，市场进入横盘调整后，USDT场外溢价率呈温和上涨趋势，周中最高溢价率约为1.29%。USDT场外溢价率的“回温”通常意味着有更多场外资金有意愿入场。
根据Chainalysis的统计，最近一个月，主流资产BTC和ETH的市场交易强度，即订单簿总额与流入总额的比值都呈温和上涨趋势。BTC日均交易强度约为6.41，月内整体涨幅约为18.28%，ETH日均交易强度约为9.55，月内整体涨幅约为5.48%。
交易强度上升通常意味着市场上投资者的买入意愿有所增强，从上升幅度来看，近期投资者买入BTC的意愿增强更多。
机构持有量增长乏力，
巨鲸和散户交易方向不同
在市场盘整期，“巨鲸”、散户、长期持有者和机构这些不同交易主体都在如何交易？?
“巨鲸”与普通投资者
根据Chain.info的监测，最近一个月，8家交易所大额（单笔交易超过50 BTC）总净流出量约为14.41万BTC，但余额的总净流入量约为5.02万BTC。如果将大额交易视为“巨鲸”的交易，而其余交易视为普通投资者的交易，则从整体上看，近期“巨鲸”与普通投资者的交易方向相反，前者将代币转出交易所，这可能指向积累，后者将代币转入交易所，这通常指向交易。?
从单个交易市场来看，与整体趋势一致的还有Binance和OKEx。另外，Bitflyer和Bittrex这两个交易所中的“巨鲸”和普通投资者虽然也进行了反向操作，不过这里的“巨鲸”将代币转入交易所，而普通投资者则将代币更多地转出交易所。
除此之外，Bitfinex和Kraken这两个交易所中的“巨鲸”和普通投资者都在将代币转入交易所，而Coinbase和OKEx这两个交易所的“巨鲸”和普通投资者则都在将代币转出交易所。
长期持有者
休眠指数（Dormancy）描述的是单位时间被破坏（指从持有到流通的过程）的总额与交易总额的比率。高休眠值意味着，当天花费的代币处于非流动状态的时间更长，这通常表明长期持有者进行了卖出交易；较低的休眠值意味着当天被交易的代币相对较年轻，这通常表明长期持有者仍在积累代币。
根据统计，今年以来，BTC和ETH的休眠指数（7天均值，下同）整体呈现下降趋势，BTC休眠指数降幅更显著，也即就整体而言，BTC和ETH的长期持有者对未来币价上行仍然保持信心，因此更倾向于积累代币，尤其是BTC的长期持有者，积累代币的倾向更显著。
如果缩短时间周期来看的话，最近两个月，BTC和ETH的休眠指数下降幅度更显著，也即虽然近期市场行情波动较剧烈，但整体上长期持有者仍然更倾向于积累代币。
值得注意的是，5月12日，ETH的休眠指数陡然升高至78.6，较前一天增长了约57.59%，增幅显著，且显著高于今年以来ETH的平均休眠指数，这意味着当天长期持有者转移了较多代币。结合币价表现，当天ETH报价约3824.91美元，而此前一天则刚刚创下历史峰值4172.76美元。当天休眠指数升高很可能由长期持有者获利卖出造成。
机构
自去年下半年开始，机构资金大量入场就被认为是推动BTC上涨的重要动因之一，其中，仅全球最大的数字货币资产管理公司Grayscale 一家就在下半年增持BTC超139亿美元。不过自今年以来，包括Grayscale 在内的多个BTC基金的持仓量都表现出上涨乏力的态势。
根据对Grayscale BTC Trust、Purpose BTC ETF和The Bitcoin Fund三家机构基金持仓量的月度变化统计来看，Grayscale自今年3月以来，持仓总量就在逐渐减少，平均每月减少0.16%左右；The Bitcoin Fund最近2个月的持仓总量也在持续减少，平均每个月减少0.22%左右；Purpose BTC ETF的持仓量虽然仅在本月下降了1.30%，但此前3个月的每月增幅已经表现出明显的边际递减。另外，Grayscale ETH Trust的持仓量也在3月后逐月降低，平均每月减少0.14%左右。
机构持仓量下降与其产品场外溢价持续低迷有关，以Grayscale?BTC Trust的份额GBTC为例，其二级市场场外溢价率自今年2月底以来持续低于0，虽然对于早期投资者而言仍然有利可图，但这不利于吸引新的投资者进入，也不利于基金规模持续扩张，也即无法持续大规模买入BTC，无法继续为BTC上涨提供动力。机构迫切需要一个新的故事。
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