原文标题：《Ethereum'sNew「Staking」ModelDoesNotMakeETHASecurity.》
原文作者：RodrigoSeira&AmyAixiZhang，Paradigm；JakeChervinsky，Variant
原文编译：老雅痞
投资合同，这样的结论将证明证券法的在以太坊上的应用是无意义。2.证券法入门
美国证券法要求发行人向美国证券交易委员会登记任何证券的发售或销售，除非有豁免权。2登记意味着强制披露，确保与投资者分享重大信息，以便作出知情决策，防止信息不对称，并避免代理问题。
1933年证券法列举了构成「证券」的工具类型，其中包括「投资合同」。3根据最高法院在Howey案中的开创性意见，「投资合同」需要资金的投资；在一个共同的企业中；对利润的合理预期；完全来自他人的努力。
在解释「投资合同」的裁决中，法院拒绝了对法规的字面解释，而是采用了灵活的解释，重点关注发起人和投资者之间关系的「经济现实」。5在各种情况下，如果各方之间的基本经济关系不是投资者和发起人之间的关系，法院应用经济现实概念来限制「投资合同」的范围和证券法的适用。
ParaSpace前顾问Jay：已于今早履行约定辞去在ParaSpace的职务:5月19日消息，ParaSpace 前顾问杰伊·姚（Jay Yao）在社交媒体上发文表示，其已于今早与部分团队成员一起辞去在 ParaSpace 的职务。
此前报道，ParaSpace 创始人 Yubo 昨日在社交媒体表示，该项目两名前顾问托马斯·施密特（Thomas Schmidt）和杰伊·姚（Jay Yao）已同意交出多重签名和官方推特账户权限，但要求承认其为项目做出的贡献并保留联合创始人的头衔为以后使用。两人将在签署两方协议后离开团队。[2023/5/19 15:13:11]
智能合约是否符合「资金投资」的条件，9以太坊采用质押证明导致ETH被视为投资合约的论点从根本上误解了Howey的第二和第四条原则，任何一条原则的失败都是致命的。这个结论也会导致对证券法的荒谬和不必要的适用，因为没有任何发行人或发起人有获取信息的特权，可以或应该被强迫进行披露。3a.利益证明不涉及「共同企业」
3ai.法律标准
正如最高法院在Howey案中所说，投资合同的一个重要组成部分是「共同企业」。10虽然一些法院认为只有在存在「横向共同性」时才存在共同企业，11但其他法院认为「纵向共同性」足以满足Howey案的这一原则。
ParaSpace旧官推：希望通过谈判推进多重签名转移至社区选举的签署人:5月12日消息，NFT借贷协议ParaSpace旧官推今日早间表示，为了遵守我们对透明度的承诺，在与Zeneca沟通后，我们同意让所有人都可以在Twitter Spaces上收听与Yubo Ruan和所有多签名签署者的第三方主持会议。我们将推进解决2个关键问题：1.立即采取措施解决平台利率问题：向其他多重签名签名者发出请求，以暂时暂停对借款人的协议利息。2.释放多重签名：将促进控制权从ParaSpace团队的所有签署人和Yubo方面的任何愿意签署人转移到社区选举的签署人，计划进行1天内的提名，在进行2天的投票。我们邀请Yubo和其他签署人参与其中，并在空间会议期间与我们协调。目前，该会议正在进行。[2023/5/12 14:59:38]
3aii.验证人之间不存在「横向共同性」
当每个投资者的财富通过「汇集资产，通常与按比例分配利润相结合」而与其他投资者的财富联系在一起时，就存在横向共同性。换句话说，法院强调，横向共同性要求投资者的预期利润「通过发起人的创业努力」与其他投资者联系在一起。15因此，横向共同性要求投资者放弃对利润的任何个人化要求，以换取对发起人随后分配的利润的参与性和按比例的利益。
Paradigm研究合伙人：UST不是去中心化，其背后的抵押品不透明且由单方控制:5月10日消息，Paradigm研究合伙人Hasu今日发推文称：”不管结果如何，我不希望人们再次称UST去中心化。即使是它所拥有的少量抵押品支持也是不透明的，并且由单一方控制。用于执行全权委托的公开市场操作。这比美联储差10倍。“[2022/5/10 3:03:46]
有些人错误地认为，质押ETH意味着横向共同性，因为验证者将ETH存入一个智能合约地址，据称这意味着「资产池」，17或者据称横向共同性被发现，因为验证者之间存在着感知的「合作」。
要成为以太坊网络的验证者，需要将32个ETH存入一个智能合约地址。19然而，将ETH存入存款合约并不是「集合」，因为ETH永远不会受到发起人的任意控制，发起人可以使用它来为普通企业创造价值。相反，质押ETH的目的是创建一种保护网络的激励机制；它确保验证者在游戏中有所作为，这样他们就可以因不诚实的行为而受到惩罚。此外，虽然每个验证者的ETH都存放在存款合约中，但它不会混合并保持可区分性。一旦在以后的网络升级中实施了该功能，每个验证者也将能够撤回其质押的ETH。
个人验证者也没有对企业产生的任何利润按比例分配的参与权。正如下文进一步解释的那样，不同的验证人的回报是不同的，主要是根据每个验证人的个人努力来决定的；他们的财富不会因为任何发起人的创业努力而一起上升和下降。20因此，在分析质押交易的经济现实时，法院应该发现不存在横向共同性。
中币（ZB）宣布支持Spark对XRP持有者的空投:根据官方公告，中币（ZB）将支持Spark（SPARK）空投XRP（Ripple）用户的计划，并将在12月12日8:00对持有XRP的账户进行快照。中币将于12月10日18:00停止XRP借币；并于12月11日18:00暂停XRP的充提业务，交易不受影响。用户可将XRP充值到中币平台，中币将为用户处理好XRP空投事宜，并将在收到SPARK空投后进行分发，用户获得SPARK分发数量 = 中币获得的SPARK数量 * 用户持仓占比；持仓占比是指：用户XRP持仓数量 / 中币总XRP持仓数量。更多详情请查看中币官方公告。[2020/12/1 22:42:47]
3aiii.验证人之间不存在「纵向共同性」
一些法院认为，Howey的共同企业原则也可以通过纵向共同性来满足，纵向共同性的重点是「发起人和投资者主体之间的关系」22。
一般来说，以太坊网络的成功或运行不依赖于任何关键方；它是「充分去中心化的」。23为了确保去中心化，以太坊的共识机制允许验证者在不依赖任何第三方的情况下自我有效地运行。验证者自由和自愿地来到网络，他们可以自行选择停止参与。验证者可以在不依赖任何人的情况下履行他们在网络中的角色。如果他们根据网络的规则正确地履行他们的职责，他们将根据这些规则获得奖励，而不是根据推广者的努力。
声音 | 分析师ceterispar1bus表示 比特币未使用的交易在2018年8月以来处于上升趋势中 目前处于历史高位附近:分析师ceterispar1bus表示：“比特币未使用的交易在2018年8月以来处于上升趋势中，目前处于历史高位附近，人们正在积累。UTXO也在变老，自2017年12月以来，UTXO增加了10%以上。”[2019/3/29]
具体到质押交易的经济现实，很明显，不存在验证人所依赖的推广人。由于纵向共同性要求「投资者的命运」与发起人的命运「联系在一起……」24没有发起人就结束了调查。
3b.质押ETH不符合Howey的「他人的努力」这一原则
3bi.法律标准
根据最高法院在Howey案中的最初表述，投资合同的要求之一是投资者期望「完全来自于发起人或第三方的努力」。25这一标准已经被上诉法院淡化，它们已经读出了「完全」，转而关注发起人的努力是否「不可否认的重要」26和「影响企业成败的基本管理努力」。27根据美国证券交易委员会的指导意见，这些努力的典型特征是「通过运用技能和判断力影响企业成功的专业知识和决策」28。
与此相反，法院关注的是投资者是否有「控制其自己投资的盈利能力」。29投资者依靠自己的努力获得利润的程度越高，根据Howey将相关交易定性为投资合同的理由就越弱。在这些情况下，适用证券法或披露要求是不必要的，因为所有权和控制权没有分离。30法院进一步列出了几个因素来测试投资者的「控制能力」31。(1)投资者的信息获取，(2)投资者的合同权力，(3)投资者的贡献或时间和努力，(4)融资的充分性，(5)商业风险的性质，以及(6)投机的程度。
3bii.对以太坊的应用
一些人认为，以太坊从工作证明到权益证明的过渡也是从竞争机制到更「合作」机制的过渡32，因为质押证明中的验证过程需要多方参与。根据这种观点，在质押ETH时，每个验证者都合理地期望通过依靠其他验证者的努力来获得质押奖励。
这一论点得到了低层次实施细节的支持，即在以太坊独特的质押证明协议下，验证者被分成了委员会。
更重要的是，这个论点误解了以太坊的权益证明实施中验证人奖励的机制，并将Howey要求「完全依靠他人的努力」的原始标准淡化到了前所未有的程度。正如我们在下面解释的那样，以太坊的验证者与矿工在合并前的工作证明网络中合作无间，并不期望从其他验证者的重大管理努力中获得回报，而是主要期望从自己的努力和资金中获得回报。为了理解为什么会这样，对验证者在以太坊的权益证明网络中可以获得的奖励有一个基本的了解是有帮助的。
3bii1.以太坊权益证明网络中的验证者奖励
有很多因素会影响到验证者奖励的计算。在以太坊的质押证明实施中，验证者每隔一个纪元就会收到奖励，这些奖励是以「基本奖励」的倍数计算的。36基本奖励本身是由网络上活跃的验证者的数量决定的，并动态调整以激励一个理想规模的验证者集合。
验证者可以通过证明(i)正确的来源；(ii)正确的目标；(iii)正确的区块头，以及(iv)将他们的证明纳入区块来获得基本奖励的数倍。纳入奖励也在证明者和验证者之间进行分配，而验证者则是随机选择产生一个区块。
根据研究人员的说法，假设一个固定的基本奖励随着时间的推移，一个验证者的利润主要是由验证者在网络中存入的ETH余额决定的，其上限为32ETH。40
3bii2.验证者希望从自己的行为中获得质押奖励，而不是从「他人的努力」中获得。
分析质押ETH的经济现实，法院应该发现它不符合Howey案中「他人的努力」这一原则。质押的回报主要是由验证人的个人努力决定的，而不是取决于第三方的任何管理努力。如上所述，验证者的回报主要是由他们所押的ETH数量和他们获得的随机提议区块的机会决定的，这两者都是个体验证者的特异性，不依赖于任何第三方。
换句话说，验证者保留了控制其投资利润的能力。应用Schaden测试，43验证者的控制力首先体现在缺乏信息不对称上；奖励是根据开源协议和公共区块链上记录的交易来分配的。奖励也是根据验证者的时间和努力的贡献来决定的，因为验证者必须最大限度地提高他们的运行时间并保持与网络的连接，以避免被削减。
虽然验证者有时会被激励让其他验证者加入网络，并依赖于其他验证者的行动来最大化奖励，但验证者从未像Howey所要求的那样依靠需要技能和判断的「企业家」或「管理」努力。
4.结论
如上所述，分析在以太坊的权益证明网络上质押ETH的经济现实，法院应该发现质押不能满足Howey测试，因为不存在「共同的企业」，验证人从未依赖「他人的努力」。虽然不是本文的重点，但也有关于存入ETH进行质押是否符合「资金投资」的问题。而同样的，不符合Howey四项原则中的任何一项，就意味着该交易不是投资合同，因此不是证券交易。
但除了法律分析之外，将美国证券法规定的严格要求适用于质押将导致法律的不适应和荒谬的应用。正如我们所指出的，证券监管的一个存在理由是通过披露来改善发起人和投资者之间存在的信息不对称问题。因此，将ETH的质押视为投资合同将导致对「发行人」或「发起人」施加披露义务。
正如我们上面所说，在质押ETH时不存在可识别的发行人或发起人。但是，如果我们接受验证人扮演发起人或发行人角色的前提，那么参加注册、报告和披露要求的明显不合理性就变得很明显。证券法会不会强制要求验证人向对方提供信息？哪些重大信息会要求验证人披露？这将如何帮助缓解任何信息不对称，以及如何为公众利益服务？回答这些问题的不现实性说明了将证券法应用于验证人的逻辑是有缺陷的：他们并不构成信息披露所要解决的风险。
货币法律顾问。
AmyAixiZhang是Paradigm公司的政策顾问。
JakeChervinsky是区块链协会的政策主管，Variant基金的顾问，以及DeFi教育基金的董事会成员。
引文注解
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